一、对赌协议的定义
对赌协议（Valuation Adjustment Mechanism，VAM）最初被翻译为“对赌协议”，并且一直沿用至今，但是笔者认为“估值调整机制”更能体现其本质含义。
对赌协议可以通过条款的设计在一定程度上有效保护投资人的利益。狭义的对赌条款通常是关于目标企业未来的业绩与上市时间，与此相对应的对赌条款主要有估值调整条款、业绩补偿条款与股权回购条款。广义的对赌条款还包含公司治理席位条款（管理层对赌）、一票否决权条款（超比例表决权）、分期注资、优先权条款、可转换工具条款、优先购股权条款、新股认购权及价格、跟随权条款、领售权（强卖权）条款、反稀释权（反摊薄）条款、股权转让限制条款，以及对关联交易的避免、大额负债的披露、竞业禁止等内容的约定。
从订立“对赌协议”的主体来看，有投资方与目标公司的股东或者实际控制人“对赌”、投资方与目标公司“对赌”等形式。对赌协议在私募股权投资的应用中，对赌主体为投资方和股东或者投资方和目标公司，对赌标的物为目标公司股份或者现金。当投资方与股东对赌，两者之间是合同关系，除了有限公司股权转让时需要注意其他股东的优先受让权，两者之间的法律关系基本上是受民法调整，受公司法影响较小。当投资方与目标公司对赌，两者之间不仅应当适用民法典合同编的相关规定，还应当适用公司法的相关规定，遵守法定资本制度。
二、对赌协议的效力
自最高院在甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司与苏州工业园区海富投资有限公司、陆某增资纠纷案中认定投资方与公司对赌无效，各地法院以及仲裁机构就对赌协议的效力认定出现多地不一的情况。直至2019年9月最高人民法院通过《全国法院民商事审判工作会议纪要》（法〔2019〕254号，以下简称“九民纪要”）就“对赌协议”的效力与履行进行了裁判口径的统一。
在《九民纪要》出台确认对赌协议的效力之前，司法裁判中通常支持与股东对赌的协议效力，投资方更倾向于与股东对赌，以保证对赌协议的效力以及实际履行，以规避《公司法》上的风险。在《九民纪要》出台之后，除了与股东对赌，与目标公司对赌也能被投资方放心地选择，但是相对于投资方与股东对赌，投资方与目标公司的对赌受《公司法》的限制更多，必须遵守资本维持原则。“对赌协议”不存在法定无效事由的情况下，当对赌条款被触发时：
（一）投资方请求目标公司回购股权的情形下，要满足不违反《公司法》第三十五条的规定股东不得抽回出资及第一百四十二条股份回购的强制性规定；投资方行使回购权，公司进入减资程序，根据《公司法》第一百七十七条启动债权人保护程序。
（二）投资方请求目标公司承担金钱补偿义务的情形下，要满足不违反《公司法》第三十五条的规定股东不得抽回出资及第一百六十六条利润分配的强制性规定；目标公司没有利润或者虽有利润但不足以补偿投资方的，在诉讼中，人民法院可能会驳回或者仅仅部分支持投资方的诉讼请求。
对赌协议虽然是民事合同，但仍要遵守公司法的强制规定，资本维持原则无关合同效力，关乎合同实际履行的可能性。
三、对赌协议中的担保
在签订对赌协议时很多投资方还会要求增加担保条款，一旦目标公司业绩没有达成约定的条件，投资方还可以要求目标公司或者第三方承担担保责任。担保条款可以直接在对赌协议中约定，也可以单独签订担保协议。《九民纪要》出台后就公司担保有一系列明确规则，在2021年年初生效的《最高人民法院关于适用〈
当投资方与目标公司对赌，担保方为目标公司的公司类股东或者非关联方公司，属于对外担保的情形下，应根据《公司法》第十六条依照公司章程的规定，由董事会或者股东会、股东大会决议且不得超过规定的限额（如有）。《民法典担保制度司法解释》第七条统一了担保方的法定代表人违反公司法关于公司对外担保决议程序时人民法院的裁判口径，应依照民法典第六十一条和第五百零四条等规定处理区分相对人是否善意来判断担保合同是否对公司发生效力。
当投资方与目标公司对赌，担保方为目标公司的子公司，这属于对内担保的情形。如履行股权回购的约定，此时子公司对母公司股份的持有，在实质上与母公司持有自己的股份效果是一样的，因此在母公司履行法定减资程序前，为保护公司债权人利益，母公司即目标公司应按照《公司法》的规定履行法定减资程序，否则投资方无法要求子公司公司履行回购义务。新疆维吾尔自治区高级人民法院和最高人民法院在新疆西龙土工新材料股份有限公司与北京银海通投资中心、奎屯西龙无纺土工制品有限公司股权转让纠纷案中亦持此观点。
当投资方与股东或实际控制人对赌，担保方为目标公司时，认定公司为对赌协议提供担保是否有效，根据《公司法》第十六条的规定，目标公司必须对该担保事项进行股东（大）会决议，投资方需尽到合理审查义务，需要了解担保方的公司章程、议事决策程序和担保事项相关决议文件，否则一旦投资方被认为“恶意”，将会导致担保协议无效，给投资带来巨大的损失。不过投资方的审查义务一般限于形式审查，除非担保方可以证明投资方知道或者应当知道决议是伪造变造的。
此外若目标公司为上市公司，根据《民法典担保制度司法解释》第九条规定，除了需要召开董事会或股东大会形成决议，上市公司提供担保还需要对决议公开披露，投资方须根据上市公司公开披露的对外担保的信息签订担保合同。
