今天写写证券市场中的虚假陈述，这个话题其实在五一之前就想好了，只是最近真的太忙了，所以，迟迟未能动手开写。
如果上市公司存在虚假陈述，投资者炒股亏了，上市公司是否应当赔偿投资者的损失？
如果证监会（局）已经就虚假陈述处罚了上市公司，上市公司是否一定会赔偿投资者的损失？
如果你有这方面的疑问，希望这篇文章能够帮到你。
一、什么是虚假陈述？
虚假陈述是指信息披露义务人（注：信息披露义务人很多，但大多数情况是上市公司，为方便描述，本文的信息披露义务人特指上市公司）违反规定，在信息披露中存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。
虚假陈述包括诱多型和诱空型。实践中，诱多型比较常见，因此，本文的虚假陈述特指诱多型虚假陈述。
所谓“诱多”，从字面上理解就是引诱投资人买入股票，比如年报中虚增利润、不披露关联交易、不披露亏损等等。
二、几个重要日期
虚假陈述对证券市场的影响始于实施日，终于基准日。
以下对几个重要日期简单介绍一下。
1.实施日
实施日，是指虚假陈述发生的日期。
虚假陈述一般发生在上市公司的信息披露文件中，因此，该信息披露文件的披露日期通常可以认定为是实施日。
2.揭露日
揭露日，是指虚假陈述在具有全国性影响的媒体上首次被公开揭露并为证券市场知悉的日期。
确定揭露日的三个关键点：（1）首次公开揭露；（2）揭露必须是在全国范围内；（3）揭露必须对投资者具有强烈的警示作用，如股价因为揭露明显下跌。
在没有相反证据的情况下，如果证监会（局）以涉嫌信息披露违法对上市公司立案调查或交易所对上市公司采取措施，立案调查或采取措施的消息被披露之日，应当被认定为揭露日。
如果证监会（局）的立案调查没有写明是因为信息披露违法而立案，那么，披露立案调查的日期就不是揭露日。
3.更正日
更正日，是指上市公司在符合条件的媒体上自行更正虚假陈述的日期。
由于大多数虚假陈述是被揭露出来的，所以，在司法实践中，用到更正日的情况相对较少。
4.基准日
基准日是为了计算投资者损失而确定的一个日期。
简单粗暴的理解，基准日是指，在虚假陈述被揭露之后股票的累计交易量等于流通股数量的日期。
从法律上讲，基准日之后，虚假陈述对投资者买卖股票不产生任何影响了。
揭露日/更正日至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格称为基准价。
三、获赔的条件
在虚假陈述中，投资者获得赔偿需同时满足3个条件：（1）虚假陈述的内容具有重大性；（2）虚假陈述和投资者买入股票之间具有因果关系，也就是说虚假陈述导致了投资者决定买入该股票；（3）投资者有损失。
（一）重大性
重大性，是指虚假陈述可能对投资者的投资决策产生实质性的重大影响。
如果虚假陈述（实施、揭露、更正）导致了股价或交易量明显变化，应当认为虚假陈述的内容具有重大性。
九民纪要规定，虚假陈述已经被监管机构进行处罚的，应当认定为具有重大性。实际上，司法实践中也有例外，例如：在某案例中，上市公司作了虚假陈述，但在虚假陈述被揭露之后，股价并没有明显异常的波动，和大盘指数的涨跌一致，法院最终并未认定该虚假陈述具有重大性。
（二）因果关系
虚假陈述是一种侵权行为，因此，法律上要求，虚假陈述与投资者买入股票的决定之间应当具有因果关系。
由于投资者处于相对弱势的地位，为了保护投资者，法律规定，只要投资者能证明以下3个事情，则推定具有因果关系：
1.上市公司实施了虚假陈述；
2.投资者买了该上市公司的股票；
3.投资者买入股票是在实施日之后、揭露日/更正日之前。
当然，如果上市公司能举出相反证据，法院也会否定因果关系。
相反证据包括：
1.买入股票的时间在实施前，或者揭露/更正后；
2. 投资者买入股票时知道或者应当知道存在虚假陈述；
3.投资者买入股票是受到其他重大事件的影响（如重组、收购）；
4.投资者买入股票是因为内幕交易、操纵证券市场等违法为；
5.其他情形。例如：在某案例中，投资者频繁的买卖股票已经形成其交易习惯，并且该交易习惯在实施日、揭露日前后均保持持续性和稳定性，法院认为，虚假陈述不会对投资者的交易决定产生重大影响，否定了因果关系。
（三）投资者有损失
只有投资者存在损失，法院才会支持赔偿。
倘若投资者卖出股票的价格高于当初买入的价格，投资者没有损失，法院则不会支持赔偿。
四、损失的认定
赔偿的金额，以实际损失为限，包括3部分：投资差额损失、佣金和印花税。
损失的计算过程往往比较复杂，相当的案例委托了专业机构对损失出具意见，但这不是必须的。
这里简单介绍一下如何计算损失。
首先，计算损失的股票，必须是在实施日（含当日）之后、揭露日/更正日之前买入，且在揭露日/更正日之前未卖出的股票。
其次，根据卖出时间不同，损失计算有两种计算方法：
（1）基准日（含当日）之前卖出的股票：投资差额损失=（买入均价-卖出均价）*卖出的股票数量；
（2）基准日(含当日）之前未卖出的股票：投资差额损失=（买入均价-基准价格）*未卖出的股票数量。
注：在计算均价时，司法实践中运用较多的是移动加权平均法。
如果上市公司能举证证明损失是由其他剔除因素造成的，可以相应减轻或者免除赔偿责任。
剔除因素包括：系统风险（如2015年、2016年的股灾）、他人操纵市场、证券市场对特定事件的过度反应、上市公司内外部经营环境、上市公司经营状况、利好或利空消息、投资者自身理性或者非理性买卖等。
司法实践中，系统风险是比较常见的抗辩理由，并且在很多案例中也得到了法院的支持。
问：如何判断系统风险是否存在？
专业机构通常会有比较精确的算法。
简单判断的话，可以对比涉案股票的波动情况与大盘/同类板块指数的波动情况。如果涉案股票与大盘/同类板块指数波动一致，很可能会被认定为存在系统风险。
问：剔除因素对损失的占比到底是多少？
属于法官酌情的范围，法官完全可以依据自身的判断来决定到底是30%还是50%。
五、赔偿的责任主体
在虚假陈述中，大多数情况下，上市公司是赔偿的直接责任主体。
如果上市公司可能没钱，可否起诉其他主体呢？
当然可以，前提是其他主体有过错。
供应商、客户、金融机构等，如果有过错，需与上市公司一起承担连带赔偿责任。
某著名案例中，某会计师事务所、某合伙人被判承担20多亿的连带赔偿责任。
六、写在最后
虚假陈述并非想象的那么简单，如果不满足3个条件，即使有证监会（局）的处罚也可能无法获赔。
投资者购买了同一个上市公司的股票，同样遭遇虚假陈述，有的投资者可以获赔，有的投资者则不能获赔。
这篇文章简要介绍了虚假陈述中最基本的东西。看完这篇文章，如果你仍然有疑问，请及时向专业人士寻求帮助。因为，虚假陈述也是有诉讼时效的。
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