2022年1月，最高人民法院公布了新修订的《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《规定》）。此次修改，对原来的司法解释作出了较大的更改，存在许多亮点。笔者结合自己办理的一个证券市场虚假陈述民事赔偿案件，就证券市场虚假陈述民事赔偿司法解释新旧进行对比分析。
一、证券市场虚假陈述的概念虚假陈述是指证券市场虚假陈述，也称不实陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。虚假陈述行为包括虚假记载、误导性陈述、重大遗漏三种类型。
《规定》明确了“信息披露义务人‘未按照规定披露信息’构成虚假陈述的，依照本规定承担民事责任”。而具体哪些人属于信息义务披露人，是适用赔偿责任的重点。在《规定》中共出现了17次“信息披露义务人”，但都没有明确“信息披露义务人”的范围。在《证券法》中共出现了12处“信息披露义务人”，其中在第78条中模糊的涉及了信息披露义务人的范围，但明确了至少发行人属于信息披露义务人。
二、证券市场虚假陈述责任案件的大数据分析 1.时间分析可以看出，每年证券市场虚假陈述责任案件数据巨大，但在2021年之后开始呈下降趋势，这与国内经济下行压力巨大和国外经济低迷有关。
2.法院地域分析可以看出，审理数量拍卖前几的法院，主要为长三角地区，这与其发达的市场经济存在密切联系。
3.法院层级分析
可以看出，证券虚假陈述责任案件主要为为中级人民法院审理，且一审即为中级法院或者专门法院管辖。这体现了该类案件的重要性和复杂性。
三、《规定》颁布的背景1.国家经济面貌今非昔比。2003年，最高人民法院出台的旧版的《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称旧版《规定》），彼时我国GDP仅为1.47万亿美元，排世界第六。而2021年我国GDP为17.7万亿美元，位居世界第二。二十年时间国家经济天翻地覆，而20年前出台的规定自然会显得与如今的现状存在不符。
2.打击资本无序扩张的决心。随着市场经济的发展，部分企业开展进行资本无序扩张，其中重点领域便是证券市场，典型代表便是“蚂蚁金服上市事件”。2021年7月6日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，要求完善资本市场违法犯罪法律责任制度体系，其中一项内容是修改因虚假陈述引发民事赔偿有关司法解释。之后，最高人民法院在会同证监会形成修订稿，并听取了全国人大常委会法工委、中国人民银行、中国银保监会、司法部、发改委、财政部、相关专家学者意见后，于2022年1月26日通过《规定》①。
四、新旧司法解释结构变化笔者对新旧司法解释的结构进行了对比，具体如下：
通过上述对比可以发现，相比于旧版《规定》，《规定》更加侧重于实体角度。对于旧的司法解释中的受理与管辖、诉讼方式两部分，《规定》都没有单独列为一部分。《规定》对于虚假陈述的认定、过错认定、损失认定三部分共计为21条，占总条文的60%。
五、新旧司法解释内容变化 1.行政刑事前置程序取消相关条文：《规定》第二条；旧版《规定》第六条
分析：两处条文的最大变化在于将“有关机关的行政处罚决定或者人民法院的刑事裁判文书”变为了“信息披露义务人实施虚假陈述的相关证据”。此前设置前置程序是为防止案件数量过大，投资者滥用诉权②。但设置前置程序也提高了投资者的举证难度。此次修改降低了投资者的举证难度，保障了投资者的诉权，也符合立案登记制的要求。
2.更新部分概念的界定相关条文：《规定》第四条、第五条；旧版《规定》第十七条
分析：旧的解释认定虚假记载、误导性陈述、重大遗漏、不正当披露属于虚假陈述行为。而《规定》将虚假记载、误导性陈述、重大遗漏认定属于虚假陈述行为。对于未按规定披露，《规定》将其分为虚假陈述、内幕交易、损害股东利益三种情况，并根据不同的情况采取不同的处理。《规定》对于虚假记载、误导性陈述、重大遗漏、未按规定披露信息的表述也发生了变化。
a.虚假记载。《规定》中对虚假记载的表述为“指信息披露义务人披露的信息中对相关财务数据进行重大不实记载，或者对其他重要信息作出与真实情况不符的描述”。该修改将原本表述中的“不存在的事实”进行了更为清晰化的表述，特别突出了财务数据的重大不实记载。
b.误导性陈述。《规定》对于误导性陈述的表述为“信息披露义务人披露的信息隐瞒了与之相关的部分重要事实，或者未及时披露相关更正、确认信息，致使已经披露的信息因不完整、不准确而具有误导性”。该修改扩大了误导性陈述的范围，将“未及时披露更正、确认信息”囊括其中。
c.重大遗漏。《规定》对于重大遗漏的表述为“信息披露义务人在信息披露文件中，未将应当记载的事项完全或者部分予以记载”。《规定》将原来的“信息披露文件”修改为“重大事件或者重要事项”，范围不仅局限于信息披露文件，但更加强调重大性。
d.未按规定披露信息。《规定对于未按规定披露信息》的表述为“信息披露义务人未按照规定的期限、方式等要求及时、公平披露信息”。对于该点修改，规定没有直接将未按规定披露信息认定为虚假陈述，而是视其是否构成虚假陈述、内部交易、损害股东利益行为而进行不同处理。
3.将“因果关系”升级为“交易因果关系”相关条文：《规定》第十一条、第十二条；旧版《规定》第十八条、第十九条
分析：《规定》将原来的“因果关系”进一步界定为“交易因果关系”，并在认定存在交易关系的情形中增加了“诱空型虚假陈述”③。在交易关系否定情形中，《规定》将旧的解释的第一、第二种情形合并为一点，将“明知虚假陈述存在”变更为“知道或者应当知道和被证券市场广泛知悉”，增加了应当知道和广泛知悉的推断知道情况。《规定》还增加了“受到虚假陈述实施后发生的上市公司的收购、重大资产重组等其他重大事件的影响”这一情况并构建了一个兜底条款。
4.规范了过错认定机制
相关条文：《规定》第十三条、第十四条、第十五条、第十六条、第十七条、第十八条、第十九条；旧版《规定》第二十一条、第二十二条、第二十三条、第二十四条、第二十五条
分析：《规定》专门为用了一个章节去规范过错认定机制。首先，《规定》对《证券法》第八十五条和第一百六十三条中的“过错”进行了阐述，将“故意”、“明知存在虚假过错而不指名”（类似于间接故意）和“过失”认定为“过错”。第二，《规定》将董事、监事和高级管理人员的“不能提供勤勉尽责的相应证据，仅以其不从事日常经营管理、无相关职业背景和专业知识、相信发行人或者管理层提供的资料、相信证券服务机构出具的专业意见等理由主张其没有过错的”情况明确了仍属于“过错”范围。第三，创造了独立董事免责情形。《规定》为独立董事明确了四种抗辩事由：（1）在签署相关信息披露文件之前，对不属于自身专业领域的相关具体问题，借助会计、法律等专门职业的帮助仍然未能发现问题的；（2）在揭露日或更正日之前，发现虚假陈述后及时向发行人提出异议并监督整改或者向证券交易场所、监管部门书面报告的（3）在独立意见中对虚假陈述事项发表保留意见、反对意见或者无法表示意见并说明具体理由的，但在审议、审核相关文件时投赞成票的除外；（4）因发行人拒绝、阻碍其履行职责，导致无法对相关信息披露文件是否存在虚假陈述作出判断，并及时向证券交易场所、监管部门书面报告的。该规定系考虑到我国的独立董事大多属于挂而不管，该规定可以督促独立董事积极参与管理、发表意见。第四，明确了保荐机构和承销机构的过错认定标准。事务所、资信评级机构、资产评估机构、财务顾问等证券服务机构的过错认定标准。
《规定》将旧版规定的过错认定机制进行了大幅重构，对独立董事、保荐机构、承销机构、证券服务机构的勤勉标准进行了规定，回应了实际现状④。
5. 优化管辖条款相关条文：《规定》第三条；旧版《规定》第八条、第九条、第十条、第十一条
分析：旧版《规定》对于管辖用了三个条款进行规定，其中第八条是一般规定。但是在实践中，由于管辖地规定过于“多元化”，容易导致管辖权争议，即有复杂的案件，法院直接相互推诿，有的为了地方保护强着管辖。《规定》统一由发行人住所地的省、自治区、直辖市人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院或者专门人民法院管辖。同时为了避免部分法院存在案件压力过大的情况，授予高级法院另行确定的权限，但管辖权仍是明确的。
6.诉讼时效起算点的修改相关条文：《规定》第二十二条、第二十三条；旧版《规定》第五条
分析：旧版《规定》中诉讼时效仍适用《民法通则》的两年规定，起算点为行政处罚决定公告之日或者作出刑事判决之日。目前《民法典》三年的诉讼时效规定已经生效，行政前置程序也已过时，所以关于诉讼时效的规定确需修改。《规定》将诉讼时效起算点定为披露日或者更正日，并规定了普通代表人诉讼制度中诉讼时效中断情形。该规定可以更好地保护投资者的合法权益。
7.修改基准日认定规则相关条文：《规定》第二十六条；旧版《规定》第三十二条
分析：旧版《规定》分了四种情况认定基准日，《规定》统一了认定标准。在采用集中竞价的交易市场中，自揭露日或更正日起，被虚假陈述影响的证券集中交易累计成交量达到可流通部分100％之日为基准日。自揭露日或更正日起，集中交易累计换手率在10个交易日内达到可流通部分100%的，以第10个交易日为基准日；在30个交易日内未达到可流通部分100%的，以第30个交易日为基准日。
8.修改损失计算规则相关条文：《规定》第二十四条、第二十五条、第二十六条、第二十七条、第二十八条、第二十九条、第三十条；旧版《规定》第二十六条、第二十七条、第二十八条、第二十九条、第三十条、第三十一条、第三十二条、第三十三条、第三十四条、第三十五条
分析：损失计算都是《规定》和旧版《规定》的重要内容，其核心逻辑都是计算至基准日的损失。但是《规定》增加了诱空型虚假程序的损失计算方法，细化了债权欺诈发行的损失计算方法。
六、给上市公司的建议 01认真做好信息披露工作。证券市场虚假陈述民事赔偿责任产生的根本原因在于虚假陈述即没有依法履行信息披露义务。上市公司应该严格按照证监会要求及时披露相关信息。上市公司在做好信披工作的同时，应未雨绸缪，做好危机管控预案，一旦发生信披违规事件，立即启动处置，通过和解等方式化解风险，避免事态扩大，防范次生风险，最大限度地减少信披违规给上市公司带来的影响。
02加强对于内部人员的培训。虚假陈述行为的发生有时候也是以“过失”形态，此时对于内部人民的培训十分重要，特别是公司内部的不具备《证券法》相关知识的董事、监事和高级管理人员。只有加强了内部人员的培训，让其明确虚假陈述可能带来的风险，在工作中始终绷紧风险防控的弦。
03积极应诉，妥善解决问题。证券市场虚假陈述民事赔偿责任的承担需要证明存在虚假陈述行为、虚假陈述与损失之间的因果关系。在完成证明之后，还需计算损失。这些公司都可进行抗辩。且证券市场虚假陈述民事赔偿案件的潜在原告方通常数量较多，一旦一个不利的判决出现，将会对之后的案件产生类案影响。
七、给投资者的建议 01合理投资，降低风险。由于证券市场虚假陈述的风险往往是投资者难以把控的，投资者只能合理投资风险。投资者应该避免“把鸡蛋全部放在一个篮子中”，这样可以在风险来临时，最大化减少自身的损失。
02积极联系有关机构。在受到了证券市场虚假陈述的侵害之后，第一时间可以联系有关机构，确认具体情况。投资者可以通过以下几
03进行诉讼。每年都有投资者通过诉讼方式挽回损失，但诉讼方式需要收集证据和备诉。投资者主要需要收集证据证明公司实施了虚假陈述行为，自身因虚假陈述而产生了损失，自身的损失具体为多少。证明公司实施了虚假陈述可以通过公司官网或者权威媒体的报道、证监会的处罚公告等。损失因果关系可以提交自己在基准日之前的交易记录。自身的具体损失则需根据《规定》视情况计算。
● 参考文献
①林文学、付金联、周伦军.《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》的理解与适用.《人民司法》,2022年第7期；
②贾玮.《关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》的内容和理解.《法律适用》,2002年第2期；
③诱空型虚假陈述是指主要是指行为人通过散布虚假的利空消息，或者通过隐瞒、延误披露真实的利好消息，诱使投资者以低于股票真实价值的价格出售股票的行为。诱多型虚假陈述是指虚假陈述行为人故意违背事实真相发布虚假的利多信息，或者隐瞒实质性的利空信息不予公布或不及时公布等，以使投资人在股价处于相对高位时，仍然保持积极投资心态进行买入或持有股票的行为；
④刑会强.证券虚假陈述中的勤勉尽职标准和抗辩.《清华法学》，2021（05）。
作者介绍熊欣
重庆理工大学法学学士
72634142
朱阳阳
南昌大学经济法学硕士
15979083754
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