来源：吴晓波频道CHANNELWU
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文 / 巴九灵（微信公众号：吴晓波频道）
]article_adlist–>在投资领域，“顺势而为”是关键，而在中国做投资，这里的“势”很大程度上指的就是宏观周期。
宏观周期的影响力巨大，即使是优质资产，若与当下宏观周期不匹配，也难有出色表现。
那么，如何判断宏观周期，又怎样在不同的宏观周期中挑选优质且适配的资产呢？这便是接下来要深入探讨的核心内容。
美林投资时钟：经典的资产配置理论
在投资学中，不同经济周期下的资产配置是一个重要课题。
国际上有一套成熟的理论——美林投资时钟，它是主流大类资产配置的核心理论基础。
美林投资时钟的逻辑相对简洁，它依据经济增长和通货膨胀这两个关键指标，将经济周期划分为衰退期、复苏期、过热期和滞胀期四个阶段，并根据各阶段不同的经济和通胀特征，指导投资者选择合适的资产。
◎衰退期：经济需求极为低迷，宛如寒冷的冬天。
此时，经济下行，通胀也同步下降。企业盈利困难，投资者风险偏好降低，整个经济态势疲软，市场倾向于避险。在这种情况下，债券成为最优质的资产选择，因为利率往往下行，推动债券市场表现优异。
◎复苏期：经济虽仍处于不佳状态，但已开始逐步回暖，恰似春天的到来。
经济触底回升，而通胀继续下行，这是由于需求尚未完全恢复，产能依旧过剩。按照美林投资时钟的结论，该阶段进入“股票为王”的时期。不过需要注意的是，A股市场在这方面存在一定差异，后续会详细阐述。
◎过热期：经济如同炎热的夏天，热度甚至达到过热的程度。
经济增长良好，但已有放缓的趋势，而通胀持续上升，如PPI（生产者物价指数）、CPI（消费者物价指数）不断走高。在这一阶段，商品的表现优于其他资产，即所谓的“商品为王”。
◎滞胀期：通胀持续上行，然而经济却开始加速下行，仿佛秋天来临，经济逐渐变冷。
这种情况下，债券和股票市场都面临不利因素，商品也过了上涨最快的阶段。因此，从美林投资时钟的角度来看，这一阶段“现金为王”成为核心基调。
图源：渐进研究院
美林投资时钟的中国化改良
尽管美林投资时钟在国际上被广泛认可，但A股市场与该理论并非完全契合，需要融入中国特色进行改良。
在探讨改良方向之前，首先要明确，美林投资时钟的基本逻辑在中国依然适用。
有人认为，中国的GDP增速在疫情前较为平稳，宏观周期波动不明显，投资时钟理论可能已经失效。
但实际上，GDP只是反映经济需求的一个方面，而决定企业盈利和股市波动的因素不仅有需求，还有供给。
通胀综合了GDP和供给水平，当需求和供给的变化形成产出缺口时，通胀就会波动，进而直接影响企业盈利波动。
过去十几年，中国经济需求虽呈下滑趋势，但供给同样在下降，需求和供给之间始终存在缺口，所以投资时钟理论在中国依然有效。
不过，鉴于中国市场的独特性，需从以下几个方面对美林投资时钟进行改良：
▶▷聚焦股债，放弃商品
在运用美林投资时钟推导各类资产表现时，我们会发现有一类资产常常出现与理论预测不符的情况，那就是商品。
这是因为商品除了受宏观周期影响外，微观层面的波动也会给它带来很多变量。
例如，在滞胀期，按照经济规律油价应上涨，但如果这个时候中东或俄罗斯等地缘政治发生波动，它可能就会影响到商品供给端，就会干扰基于宏观经济周期的判断。
因此，在中国应用投资时钟时，应专注于与宏观周期关联紧密的股票和债券，放弃商品资产。
▶▷弱化现金配置
在美林投资时钟中，滞胀期主张“现金为王”，不少专家也常向投资者提出这一建议。
然而，中国市场与美国等成熟市场不同，中国基本不存在“现金为王”的阶段。
在美国，部分时期会出现股债双熊的局面，如2022年美联储激进加息，导致流动性收紧，股票和债券市场同时下跌，此时持有现金成为最佳选择。
但在中国，沪深300指数与10年期国债收益率基本呈负相关关系，即股票牛市时债券往往是熊市，股票熊市时债券则多为牛市。
通过股票和债券两类资产的轮动，基本可以应对大部分经济周期，无须过度配置现金。
▶▷根据中国经济特色重新划分宏观周期判定维度
美林投资时钟主要依据经济和通胀两个指标来判定周期。但在中国，宏观经济周期受政策影响较大，政策周期对宏观周期波动的决策权重更高。
因此，结合中国特色，我们将宏观周期划分为政策周期（宏观调控力度）、金融周期（货币信用环境）、经济周期（增长动能转换）、库存周期（供需动态平衡）和通胀周期（价格传导机制）五个维度。
▶▷根据A股特点重新划分市场风格
美林投资时钟具有预测大类资产配置和指导股票市场风格配置的功能，在美股市场应用效果较好。
但A股市场的结构和行业特性与美股差异显著，导致该理论在A股市场的风格配置指导上并不完全适用。
以电信股和电力股为例，在海外，它们属于成长股，因为其产品价格（如电价、通话费）会随市场供需波动，经济过热时盈利会大幅改善。
而在A股市场，像水电、核电等电力股是红利板块的重要组成部分，在市场下跌时表现较好，属于典型的防御型板块。
这是因为中国的电力、电信等公用事业多为国有企业垄断经营，且受严格政策管制，产品价格不能自由波动，所以与美股市场呈现出完全不同的特性。
因此，必须根据中国市场和A股市场的特点，重新划分A股市场的风格。
图源：渐进研究院
经过上述改良，我们得到了一版更贴合中国市场的美林投资时钟。
其基本思路和原有的相似，依然将经济周期类比为四季，划分为复苏期、过热期、滞胀期和衰退期。
但在具体判定周期时，依据政策周期、金融周期、经济周期、库存周期和通胀周期这五个维度，在推导资产配置和股市风格时，也与美股的美林投资时钟存在明显差异。
后续的课程将对这些内容进行逐一拆解和详细分析，帮助大家更好地理解和应用这一投资工具。
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