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文｜徐涛 雷俊成 夏胤磊 王子源 程子盈
阿里巴巴近期宣布未来三年将投入超过3800亿元，我们认为，这是DeepSeek带动AI加速落地的标志之一，估算有望拉动数百亿元级别国产算力及半导体环节增量。我们总结三大受益环节：1）AI芯片高度依赖先进制程，晶圆厂作为核心战略资产地位空前强化。2）国产算力芯片加速迭代，享受推理增量广阔市场。3）AI服务器中高带宽内存和高容量存储芯片对应的企业级和定制化存储芯片也为核心受益环节。
▍阿里巴巴2月24日宣布未来三年将投入超过3800亿元，有望拉动数百亿元级别国产算力环节增量。
用于建设云和AI硬件基础设施，总额超过去十年总和。春节DeepSeek出圈后，推理需求大幅爆发，根据阿里FY25Q3业绩会，新增客户需求中有60~70%以上是用于推理计算，我们预计未来公司AI相关收入增长将由训练为主转为训练+推理共同驱动。未来三年，公司计划将持续投入于AI基础设施建设、AI基础模型平台及AI原生应用、现有业务的AI转型，基于Qwen 2.5 Max的深度推理模型亟待发布，公司预计未来三年投入将超过过去十年的合计Capex规模（CY15-CY24约3300亿元），AI及云业务有望加速扩张。
我们根据阿里巴巴Capex投入估算，假设平均年化0亿元，其中IT硬件支出占比70%、对应约910亿元。通过对硬件BoM占比，算力芯片占比70%对应650亿元。根据我们之前发布的《电子行业算力专题系列报告1—从国产算力需求看先进制程增量空间》（2024-12-31）中的测算方式，考虑到算力芯片仍以海外供应为主，我们中性假设其中50%投入国产算力，并按均价8~10万元/颗计算，对应32~40万颗国产算力芯片，制造端考虑良率后对应约2.1~4.4万片晶圆年需求。而存储芯片（包括HBM和SSD等）在AI服务器中占比10%，且大厂采购AI服务器时可进行海外算力卡+国内存储搭配形式，因此存储需求量级有望达到90~100亿元量级，国产化空间广阔。
▍受益环节1：AI芯片高度依赖先进制程，晶圆厂作为核心战略资产地位空前强化。
由于先进制程是算力的根基，外部制裁导致供需关系由“全球选择”变为“不得不用”，国内先进制程产能的战略价值进一步凸显。2022年以来，美国针对高端算力芯片进行严格管控，包括高端算力芯片禁售、限制国内AI芯片厂商的流片资源等，近期还将算力芯片限售范围扩大到全球，导致国内厂商获取高端算力的难度持续加大。根据我们此前在《电子行业算力专题系列报告1—从国产算力需求看先进制程增量空间》中的测算，2025/26年国产算力芯片对应需要的晶圆量约为2.6/3.6万片，考虑良率、单价后，我们测算2025/26年先进制程晶圆代工市场规模为15/16亿美元；若考虑CoWoS先进封装则额外增加5~6亿美元市场需求。我们认为随着头部科技公司逐步上修Capex预期，国产算力和先进制程的增量空间有望继续扩大。
▍受益环节2：国产算力变得更加可用，成为支撑国产大模型从研发走向商业化的稳定可靠选项。
一方面DeepSeek出圈后，美国又出现进一步加大对中国算力出口限制的呼声，而国内华为昇腾、海光信息、云天励飞等公司先后官宣完成对DeepSeek的适配。另一方面，阿里Capex超预期增长，我们预计会由训练+推理的算力需求共同驱动。特别是面向推理端，对芯片的性价比要求更高，而国产算力芯片目前已部分能够在理论硬件性能方面接近国际领先水平，理论算力指标较高。不过国产芯片在制程工艺、多卡互联技术上与海外龙头厂商仍有一定差距，这使得在大规模集群部署和高性能计算场景中面临挑战，但同时也为国产芯片厂商提供了通过优化性价比和定制化设计来突破市场的机会。我们已经看到国产芯片在部分推理场景中可以通过ASIC架构实现更高的能效比和单位能耗算力，从而在特定应用场景中弥补制程和互联技术的不足。根据IDC预测，中国AI服务器工作负载将从2024年的65%提升到2028年的73%。
▍受益环节3：企业级和定制化存储需求同步受益，AI服务器中高带宽内存和高容量存储芯片也为核心受益环节。
目前存储行业市场价格趋稳，在原厂控产的背景下，行业库存逐步消化。伴随AI拉动需求提升，我们预计主流NAND Flash 价格25Q2开涨，DRAM价格有望于25H2企稳向好，存储模组涨价早于晶圆端，国内模组厂商主要布局NAND产品（2024年营收占比约90%上下），25Q2有望迎利润拐点。此外，我们在《电子行业算力专题系列报告2—从DeepSeek算力需求看硬件受益方向》（2025-02-14）中提到，大模型“推理速度”基本90%是由decoding阶段决定的，因此内存容量决定大模型推理速度。DeepSeek在论文的芯片设计意见指导中也指出，内存升级仍是算力芯片升级的重点方向，我们看好近存计算技术发展趋势。
▍风险因素：
算力芯片供应链风险；芯片产能供给不足的风险；互联网大厂资本开支不及预期；相关产业政策出台力度不及预期；AI技术及应用发展不及预期；芯片技术迭代不及预期；国产先进制程量产进展不及预期；海外大厂产能调控不及预期；国产存储芯片客户拓展不及预期；地缘政治风险等。
▍投资策略：
1）在美国制裁加紧和头部科技公司上修Capex的背景下，国产算力和先进制程的增量空间有望继续扩大。
2）AI推理增量需求下，国产算力的差异化性价比成为突围之路，国产算力份额有望加速提升。
3）存储芯片作为核心受益环节。
本文节选自中信证券研究部已于2025年2月28日发布的《电子行业算力专题系列报告4—阿里Capex会拉动国产算力半导体多少增量》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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