裁判要旨
在证券虚假陈述责任纠纷中，因虚假陈述揭露日/更正日与索赔金额密切相关，往往成为双方当事人争议的焦点。原告方希望将股票均价低的时点作为揭露日/更正日，相反的，被告方希望将股票均价高的时点作为揭露日/更正日。虚假陈述行为被揭露或被更正的意义在于因虚假陈述行为被揭露或被更正后，其对证券市场发出了一个警示信号，提醒投资人重新判断股票价值，进而对市场价格产生影响，法官主要从上述角度出发确定揭露日/更正日。
案情简介
案件来源：(2017)京民终597号
基本事实：2014年10月9日，京天利公司的股票在深圳证券交易所创业板上市交易，证券简称为京天利，股票代码为300399。
2015年1月29日，京天利公司发布《关于收购上海誉好公司部分股权的公告》，该公告主要载明：本次股权收购交易不构成关联交易。
主要就京天利公司的业绩、其与上海誉好公司、上海报春之间的关系以及三家公司之间是否存在同业竞争等问题进行了报道，随后多家媒体对上述内容进行了转载。针对上述报道，京天利公司分别于2015年5月20日及5月21日发布了《关于媒体报道的澄清公告》和《关于媒体报道的补充公告》，对媒体报道的上述内容进行了说明，并明确京天利公司收购上海誉好公司不涉及关联交易情况，同时说明：“公司指定的信息披露媒体为中国证监会指定信息披露网站。有关公司的信息均以在指定媒体刊登的信息为准”。
之后股价小幅下跌，2015年5月18日收盘价282.56元，2015年5月29日收盘价256元。
2015年6月23日，京天利公司发布《立案调查公告》，该公告主要载明：京天利公司于2015年6月19日收到中国证监会《调查通知书》（稽查总队调查通字152201号），因公司关联关系及相关事项未披露，中国证监会根据证券法的有关规定，决定对公司进行立案调查。
之后股价连续跌停，2015年6月23日收盘价244.05元，2015年7月8日收盘价76.59元。
2016年6月28日，京天利公司发布《关于收到中国证监会行政处罚决定书的公告》，该公告主要载明：京天利公司于2016年6月28日收到中国证监会《行政处罚决定书》（[2016]81号），现将有关情况公告如下：一、中国证监会认定公司存在以下违法事实。1、京天利公司在上市时未按规定披露关联关系。……
原告主张的揭露日：2015年6月23日，京天利公司发布《立案调查公告》之日。
被告主张的揭露日：法院认定：“本院认为，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第二十条第二款规定：“虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日”。一审法院据此并结合本案案情，确定2015年6月23日为本案虚假陈述揭露日是正确的。理由如下：第一，无线天利公司在发布涉案《招股说明书》及相关公告中，未对相关关联关系进行披露；其在收购上海誉好公司时，未对相关关联交易进行披露，未依法履行关联交易程序。上述对重大事件的虚假陈述行为，后经中国证监会立案调查，并最终依据《证券法》相关规定，对无线天利公司及其相关责任人作出了行政处罚。此结论性事实与无线天利公司于2015年6月23日发布的《关于收到中国证券监督管理委员会调查通知书暨复牌公告》的内容前后呼应，且完全相符，是国家行政监管机构对无线天利公司存在虚假陈述行为的最终证实和确定。同时，该公告内容属于在全国范围内首次被公开揭露。因此，上述事实符合《若干规定》中关于“首次被公开揭露”之规定。第二，根据相关行政法规规定，证券监管机构并非仅根据群众举报或相关情况反映就进行立案调查，而是只有在掌握较为确实充分的证据的前提下，才能对涉嫌证券市场违法、违规者进行立案稽查。因此，中国证监会作为国家证券监管机构，其立案调查的性质不仅属于国家的一种行政监管措施，而且属于行政监管力度和行政监管手段都相当强烈的行政监管措施。故无线天利公司于2015年6月23日发布的《关于收到中国证券监督管理委员会调查通知书暨复牌公告》内容，对于所有投资者都应属于具有较强警示性的投资信息，足以影响投资者的投资决策，符合有关虚假陈述“揭露”之客观要求。第三，虚假陈述被揭示的意义就在于其对证券市场发出了一个警示信号，提醒投资人重新判断股票价值，进而对市场价格产生影响。无线天利公司于2015年6月23日发布的《关于收到中国证券监督管理委员会调查通知书暨复牌公告》的内容，不仅较为符合实际，而且已明确写明“请广大投资者注意投资风险”，故其足以提醒投资者要重新判断股票价值，注意证券市场投资风险，否则风险自负，这是对于一个理性投资人的基本要求。因此，从投资人理性的角度出发，当投资人获悉中国证监会因无线天利公司“关联关系及相关事项未披露”而决定对无线天利公司立案调查时，应当预料到其中所涉无线天利公司的行为可能被定性为虚假陈述，进而影响自身的投资决策，防范投资风险。故无线天利公司2015年6月23日《关于收到中国证券监督管理委员会调查通知书暨复牌公告》的内容符合虚假陈述足以满足“揭露”之本质要求。第四，自无线天利公司发布上述公告的2015年6月23日起至2015年7月8日的12个交易日内，京天利股票价格立即呈现出连续12个跌停板的行情，已足以对证券市场起到重大警示作用。第五，关于无线天利公司提出应将“价值线”等相关财经媒体发表并转载题为“京天利惊天骗局”文章的2015年5月18日认定为本案虚假陈述揭露日的上诉理由，本院认为，虽然2015年5月18日相关财经媒体以原创和转载的方式对于无线天利公司未对相关关联关系、关联交易进行披露，未依法履行关联交易程序等对重大事件的虚假陈述行为进行了一定程度的报道，但此后无线天利公司分别于2015年5月20日和2015年5月21日，针对上述媒体的报道内容，发布了《关于媒体报道的澄清公告》和《关于媒体报道的补充公告》，对媒体报道的内容进行了澄清说明，并明确无线天利公司收购上海誉好公司不涉及关联交易情况，同时说明：“公司指定的信息披露媒体为中国证监会指定信息披露网站。有关公司的信息均以在指定媒体刊登的信息为准”。无线天利公司的这一“继续隐瞒”行为，致使证券市场投资者对于上述媒体报道内容的可信度产生质疑。由此，在相关媒体报道了上述内容后，京天利股票在2015年5月18日至5月29日的10个交易日内的价格涨跌幅程度正常，并未出现异常波动。因此，可以认定上述媒体报道内容对证券市场尚未起到足够的警示作用，故不应认定2015年5月18日为本案虚假陈述揭露日。无线天利公司的此项上诉理由不能成立，本院不予支持。综上，本案虚假陈述揭露日应确定为2015年6月23日。”
相关法律
《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》
第十九条 被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：
（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；
（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；
（三）明知虚假陈述存在而进行的投资；
（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致；
（五）属于恶意投资、操纵证券价格的。
第二十条 本规定所指的虚假陈述实施日，是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。
虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。
虚假陈述更正日，是指虚假陈述行为人在中国证券监督管理委员会指定披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。
第三十一条 投资人在基准日及以前卖出证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。
第三十二条 投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。
第三十三条 投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日分别按下列情况确定：
（一）揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100%之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。
（二）按前项规定在开庭审理前尚不能确定的，则以揭露日或者更正日后第30个交易日为基准日。
（三）已经退出证券交易市场的，以摘牌日前一交易日为基准日。
（四）已经停止证券交易的，可以停牌日前一交易日为基准日；恢复交易的，可以本条第（一）项规定确定基准日。
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