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企业IPO减持退出
通过IPO退出即企业达到一定条件后经证监会审批对外首次公开发行股票并在证券交易所中挂牌上市，私募股权投资基金通过交易减持股份从而实现退出。
Sep.2021
IPO退出的优势与局限
一方面，IPO退出对于投资者及目标企业来说都是最理想的退出方式。由于资本市场的放大效应，IPO是收益最高的退出方式，投中集团数据显示，IPO的退出回报往往能达到十倍以上。同时，对上市公司的严格监管确保了私募股权投资基金的退出合规且有序，法律风险较小。此外，通过IPO方式退出意味着目标公司经营状况达到了预期水平，是对私募股权投资基金能力的肯定，可以作为私募股权投资基金的业绩提升在市场及行业中的影响力。
另一方面，IPO退出存在着上市门槛高、投资周期长的局限。因涉及公众投资者的利益，拟上市企业需要满足诸如主体资格、经营年限、公司治理方面的较高规范和要求，目标企业最终能否达成IPO具有较高的不确定性。尤其私募股权投资的周期通常较长，在首次投资到目标企业申请上市期间，即便公司正常运营，监管规则以及政策的变化也可能给公司能否实现IPO带来变数。而在公司成功上市后，投资基金仍需等待漫长的限售期后才能实现退出，较长的投资周期提高了私募股权投资基金的机会成本，可能导致投资基金错失更好的投资机会。
Sep.2021
私募股权投资基金减持规定
对于减持上市公司IPO前持有的股份，私募股权投资基金必须遵守相关法律法规关于限售期及减持节奏的限制。
限售期
私募股权投资基金作为财务投资人，通常对公司不具有控制权，限售期通常为自公司完成首次公开发行并上市之日起12个月，但也存在特殊情况下限售期超过12个月的情形，具体如下：
限售情况
法律依据
一般
情况
上市之日起锁定12个月
《公司法》第141条：“公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。”
公司
无实
际控
制人
公司无实际控制人，股东按持股比例从高到低自上市之日起锁定36个月，直至锁定股份的总数不低于发行前股份总数的51%。基金不属于创业投资基金且持股超过5%的，所持属于上述51%部分的股份自上市之日起锁定36个月。
《首发业务若干问题解答股份自上市之日起锁定36个月，直至锁定股份的总数不低于发行前股份总数的51%。位列上述应予以锁定51%股份范围的股东，符合下列情形之一的，可不适用上述锁定36个月规定：员工持股计划；持股5%以下的股东；根据《发行监管问答——关于首发企业中创业投资基金股东的锁定期安排》可不适用上述锁定要求的创业投资基金股东。
与公
司控
股股
东/实
际控
制人
存在
一致
行动
关系
将被认定为实际控制人支配的股份，自上市之日起锁定36个月。
交易所《股票上市规则》：“发行人向本所申请其首次公开发行股票上市时，其控股股东和实际控制人应当承诺：自发行人股票上市之日起36个月内，不转让或者委托他人管理其直接和间接持有的发行人首次公开发行股票前已发行的股份，也不由发行人回购该部分股份。发行人应当在上市公告书中披露上述承诺。”
突击
入股
上市申请前6个月内通过增资投资的，锁定期自工商变更登记之日起36个月；上市申请前6个月从实控人或控股股东处受让股份投资的，自上市之日起锁定36个月；上市申请前6-12个月内投资的，自取得股份之日起锁定36个月。
《监管规则适用指引-关于申请首发上市企业股东信息披露》：“发行人提交申请前12个月内新增股东的……上述新增股东应当承诺所持新增股份自取得之日起36个月内不得转让。”
发行人完成增资扩股工商变更登记手续之日起锁定3年。在申报前6个月内从控股股东或实际控制人处受让的股份，应比照控股股东或实际控制人所持股份进行锁定。”
减持比例限制
根据《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》、《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》等相关法律法规，限售期后，私募股权投资基金减持首次公开发行前发行的股份需受一定限制，具体如下：
交易
方式减持限制
集中竞价
一般情况
在3个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的1%。
目标企业属于以下三者之一；
(一)首次接受投资时，企业成立不满60个月；
(二)首次接受投资时，企业职工人数不超过500人，年销售额不超过2亿元、资产总额不超过2亿元；
(三)截至发已取得高新技术企业证书。
(一)截至发行人首次公开发行上市日，投资期限不满36个月的，在3个月内减持股份的总数不得超过公司股份总数的1%；
(二)截至发行人首次公开发行上市日，投资期限在36个月以上但不满48个月的，在2个月内减持股份的总数不得超过公司股份总数的1%；
(三)截至发行人首次公开发行上市日，投资期限在48个月以上但不满60个月的，在1个月内减持股份的总数不得超过公司股份总数的1%。
大宗交易
一般情况
在任意连续90日内，减持股份的总数不得超过公司股份总数的2%
目标企业属于以下三者之一：
(一)首次接受投资时企业成立不满60个月；
(二)首次接受投资时，企业职工人数不超过500人，年销售额不超过2亿元、资产总额不超过2亿元；
(三)截至发行申请材料受理日，已取得高新技术企业证书。
(一)截至首次公开发行上市日，投资期限不满36个月的，在任意连续90日内减持股份的总数不得超过公司股份总数的2%；
(二)截至首次公开发行上市日，投资期限在36个月以上但不满48个月的，在任意连续60日内减持股份的总数不得超过公司股份总数的2%；
(三)截至首次公开发行上市日，投资期限在48个月以上但不满60个月的，在任意连续30日内减持股份的总数不得超过公司股份总数的2%；
(四)截至首次公开发行上市日，投资期限在60个月以上的。减持股份总数不受比例限制。
协议转让
单个受让方的受让比例不得低于公司股份总数的5%；受让方在6个月内，减持股份的总数不得超过公司股份总数的1%。
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并购退出
并购退出即私募股权投资基金向第三方转让所持目标公司股权，从而实现退出。
Sep.2021
并购退出的优势
相较于IPO退出，并购退出有着高效灵活、回报明确的优点。并购以市场化谈判为主导，流程简单，免去了IPO冗长复杂的申请手续，也没有锁定期、减持比例的限制，双方经谈判达成一致后，能够迅速实现退出，从而提高基金公司资本运作效率。同时，并购退出回报明确，无需考虑公司上市后的股价波动。在成熟的资本市场下，股票二级交易市场的价格较为公允，并购退出所获收益不会显著低于IPO退出，因此在英美等国家并购退出是基金退出的主要方式。
Sep.2021
并购退出的局限
我国目前的资本市场尚不成熟，通过IPO退出所获得的收益往往远高于并购退出，因此并购退出通常是目标公司IPO受阻后的第二选择。此外，由于并购以市场化谈判为主导，企业的估值容易产生偏差。同时，市场上潜在购买者数量有限，往往很难找到合适的潜在购买者。
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股权回购退出
股权回购退出指目标公司或控股股东或公司管理层购回私募股权投资基金所持股份，从而实现基金的退出。基金通过股权回购退出的，通常只能获得基础收益。
Sep.2021
积极回购
股权回购通常有积极回购和消极回购两种情况。积极回购是指公司主动要求回购的情况。如政府产业引导基金等投资公司时，其目的在于招商引资，促进当地经济与产业发展，而非获得收益，因此对于回报率的要求不高。此类基金通常鼓励公司或控股股东、管理层等回购股份，对公司实现更好的控制和管理，并对公司达到业绩目标时回购股权给予一定的优惠。
Sep.2021
消极回购
消极回购指私募股权投资基金要求目标公司或控股股东或公司管理层回购私募股权投资基金所持股份。这种情况下，回购是一种不理想的退出方式，私募股权投资基金要求回购往往意味着公司经营不善，未达成投资时的目标，进而触发了投资合同中为确保资本金安全而设置的回购条款这一强制退出渠道。通过消极回购退出时，私募股权投资基金需要承担较高的风险。从资金安全的角度看，在公司经营情况不理想触发回购条款的情况下，回购义务人是否有足够的能力缴付回购款项值得怀疑。从法律风险的角度看，仅要求公司履行回购义务则必须考虑是否回购是否符合公司法及公司章程的要求。公司支付回购款通常需要走减资程序，如公司亏损，未经债权人同意减资可能构成抽逃出资。实践中通常要求控股股东或管理层履行回购义务，由公司承担连带担保责任，这种方式目前能够规避一定的风险，但仍需要注意监管端的态度变化。
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清算退出
清算退出是目标公司难以为继，持续经营会导致更大损失或出现实质性破产原因，且其他投资者、原有股东、管理层均不愿意接手时，私募股权投资基金退出公司，挽回部分损失的最终选择。
清算程序启动意味着投资的失败，私募股权投资基金将遭受损失，且投资能力将受到负面评价。
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S基金退出
对于投资人而言，想要获得投资收益，除去私募股权投资基金从目标公司中退出外，另一种方式是转让自己所持的基金份额。然而私募股权投资基金是一个缺乏流动性的市场，由于交易双方信息不对称、基金项目多、涉及行业多等原因，基金份额的交易很难达成，而S基金的发展为这种退出方式提供新的渠道。
S基金即Secondary Fund，是专注于私募股权二级市场，专门从投资者手中买入二手份额或投资项目组合的基金产品。S基金与传统私募股权投资基金的不同之处在于，传统基金直接收购企业股权，交易的对象是企业；而S基金是从投资者手中收购企业股权或基金份额，交易对象为其他投资者。
S基金主要价值在于改善私募股权投资基金的流动性。对于投资人而言，折价向S基金变卖所持基金份额，能迅速回补主业的现金流，是缓解资金紧张压力、对目前资产组合进行主动管理以及处置问题基金的有效渠道。但目前S基金仍处于初步发展阶段，整体规模较小，通过S基金退出的机会也较有限。同时，通过S基金退出意味着为获得流动性放弃部分收益，投资往往无法获得较高的投资回报。
年12月10日，北京股权交易中心开展股权投资和创业投资份额转让试点获证监会正式批复同意，并在2021年4月，北京股权交易中心发布了与股权投资和创业投资份额转让相关的11项业务规则，率先为S基金份额转让提供了规范指引。2021年11月，中国证监会批复同意在上海区域性股权市场开展私募股权和创业投资份额转让试点。上海成为继北京之后第二个拥有国内S基金公开交易平台的城市。
随着国内市场中大量基金进入退出期以及总体经济环境调整中流动性紧张的压力，LP希望获得更多退出选择权，而GP也愿意寻找除IPO、并购之外的更多退出通道，国内S基金迎来系统性的发展机会，未来，S基金或可成为更多基金投资者回补现金流的退出选择。
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