KROLL最近建议的美国权益风险溢价为5.5%
概要
KROLL定期分析全球经济和金融市场状况的波动，以确定是否需要重新评估权益风险溢价 (ERP) 和对应的无风险利率。在使用资本资产定价模型（“CAPM”）和其他模型计算贴现率时，无风险利率和ERP是用于计算股权成本的关键参数。同时，我们还通过各种模型对175多个国家的国家风险数据进行季度更新。
我们建议自2023年6月8日及之后，在计算以美元计价的贴现率时，美国ERP从6.0%下调至5.5%，直至另行通知。我们重申所建议的欧元区ERP在5.5%至6.0%的范围内，直至另行通知。
背景
根据我们于2022 年10 月18 日发表的 “高通胀和市场波动对资本成本假设的影响”中的分析，我们当时建议在计算以美元计价的贴现率时，美国ERP 从5.5%增加到6.0%。
在2023 年3 月，我们重申了美国ERP 为6.0%的建议，主要因为新出现的银行危机导致多家银行宣布破产或通过被收购得到纾困。
我们在近期注意到，我们所关注的因素表明 (从总体上而言)，相较于之前2023 年3 月的分析，美国股权风险已降低；但是考虑到美国债务上限谈判正处僵局，我们未将建议的美国ERP下调至5.5%。5 月初，美国财政部长珍妮特·耶伦警告说，美国最早可能在6 月1 日 (后来改为6 月5 日) 突破债务上限，这可能导致美国有史以来第一次债务违约。
随着“2023 年财政责任法案” (由美国总统于6 月3 日签署成为法律) 的通过，债务上限的僵局已经解决。同时，相较于2022 年10 月我们发布建议和2023 年3 月银行危机引发动荡的时候，我们长期关注的以下因素持续表明，美国股权风险已有所降低:
美联储(Fed)暗示近期加息周期将暂停，采取观望态度。尽管部分美联储官员仍认为有可能再次加息，但这一暂停消除了金融市场的部分不确定性。
截至2023 年5 月底，标准普尔500 指数(S&P 500)较2022 年10 月12 日的低点 (按价格计算)上涨了约17%。作为科技板块的晴雨表，NASDAQ 指数自2022 年12 月28 日以来的低点上涨了27%。虽然S&P 500和NASDAQ 指数自今年年初以来的上涨并不能弥补它们在2022 年的总体损失（分别为19%和33%），但这确实反映了市场在2023 年普遍更为乐观的事实。
波动率指数 (VIX，S&P 500的波动率指数)，通常被称为“恐慌指数”，该指数自今年年初以来一直接近或低于长期均值，约为20（3 月银行危机期间除外，该指数在3 月13 日达到26.5 的高值）。
美国公司信用利差(即投机级债券和投资级债券的收益率之差) 对比历史数据仍然很低，尽管标的公司的收益率自2022 年初已大幅上升。与VIX 类似，公司信用利差通常被认为是投资者“恐慌”的晴雨表。
前瞻性ERP 模型相较于2022 年9 月/ 10 月的高点已有所下降。2022 年9 月/ 10 月是我们最近上调美国ERP 建议值至 6.0%的时点。
虽然美国经济有可能在2023年末或2024年初陷入衰退，但许多经济学家预计此次衰退不会很严重或持续很长时间。
虽然美国失业率从4 月份的3.4%上升到5 月份的3.7%，但以历史标准衡量，这个失业率仍是非常低的。与过去的衰退时期相比，劳动力市场仍然紧张，且失业率预测相对温和。
以消费者价格指数 (CPI) 衡量的通货膨胀率，仍远高于美联储的2.0%目标，但似乎正在稳步下降。在截至2023 年4 月的12 个月期间，CPI 通胀率 (季节性调整前) 增长了4.9%，低于截至2022 年6 月的12 个月期间的9.1% (41 年以来的高点)。尽管如此，风险仍然存在。作为美联储首选的通胀指标，个人消费支出 (PCE) 价格指数实际上在4 月份已增长到4.4%。同样，核心PCE 指数 (即不包括食品和能源) 在4 月份增长到4.7%，显示出美联储在降低通胀方面面临的挑战。
目前，世界经济似乎已经避免了俄乌战争带来的最坏情况。
与此同时，欧元区内的一些经济体仍要面对伴随高通胀而来的“滞胀”时期 – 即经济增长缓慢或没有增长 – 这一现实情况。例如，根据最近数据，作为欧洲最大经济体的德国，在连续两个季度的实际经济增长率为负数之后，2023 年第一季度进入了技术性衰退。2023 年初曾有一些人乐观地认为经济收缩是可以避免的，因为欧洲反常的暖冬会导致能源价格下跌。然而，高价继续侵蚀德国消费者的购买力。5月，德国的通胀率会保持在6.3% (估计值) 的高位，而高通胀被认为仍将是今年下半年的关键挑战。
在广泛的欧元区，通货膨胀率已从25 年以来的高点缓慢回落，预计5 月底为6.1%。然而，核心通胀率 (即不包括波动较大的能源和食品价格) 仍一直居高不下保持在5.3%，与欧洲央行 (ECB) 的2.0%通胀目标相距甚远。ECB 在2023 年5 月的会议上放慢了加息的速度，但暗示仍将采取更多紧缩措施。当欧元区经济在2022 年第四季度也出现了收缩后，德国对2023年第一季度实际GDP 增长率的修正促使欧元区经济陷入了技术性衰退。这将使ECB 在2023 年的工作更具挑战性。
对分析资本成本的建议
美国: 上述因素表明美国的股权风险已经降低，并且债务上限争论带来的直接风险随着“2023 年财政责任法案”的通过而得到了解决，因此，在计算自2023 年6 月8 日及之后的以美元计价的贴现率时，我们将建议的美国ERP 从6.0%降至5.5%，直至另行通知。这与正常化无风险利率 (3.5%) 或截至估值日的20 年期美国国债即期收益率中较高者相匹配。
欧元区(从德国投资者的角度): 我们目前建议的欧元区ERP 保持在5.5%至6.0% 区间内。基于当前的经济和金融市场状况，我们继续认为，在计算自2023 年6 月8 日及之后的以欧元计价的贴现率时，将ERP建议区间中的偏高值 (即6.0%) 与德国3.0%的正常化无风险利率结合使用是更合理的，直至另行通知。
对于其他欧元区国家，如果其主权债务评级低于AAA，可能应酌情考虑增量国家风险调整。请注意，对于会被德国审计师或监管机构审查的项目，此信息不能取代德国的IDW (Institut der Wirtschaftsprüfer) 指南。
然而，我们正在密切关注市场以及地缘政治和经济环境，以确定是否有迹象表明ERP 更接近我们建议区间的低值。
我们将继续密切关注形势，并在适当的时候发布新的指导意见。
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